ECB weegt de argumenten voor renteverhoging in september af
Op haar beleidsvergadering van 23 juli hield de ECB zoals verwacht haar beleidsrente (de depositorente) onveranderd op 2,25%. Ook de herfinancieringsrente en de marginale beleningsrente bleven daardoor onveranderd op respectievelijk 2,40% en 2,65%.
Tijdens de persconferentie gaf ECB-voorzitster Lagarde onder meer aan dat het gepubliceerde tweedekwartaal-groeicijfer voor de eurozone beter was dan in het eerste kwartaal, en dat de meest recente vertrouwensindicatoren voor de eurozone verbeterden. Het belangrijkste gevolg van de heropflakkering van het conflict in het Midden-Oosten was echter dat de ECB haar risicobeoordeling opnieuw bijstelde naar de risico-inschatting van het basisscenario van juni, net vóór de wapenstilstand. Dat betekent concreet dat de risico’s niet meer als evenwichtig worden beschouwd, maar opnieuw als neerwaarts (voor de groei) en opwaarts (voor de inflatie).
Pro’s…
De rentebeslissing van 23 juli werd door de markt verwacht en had nauwelijks een impact op de Europese obligatierentes. De marktverwachtingen omtrent het toekomstige ECB-beleid bleven ook grotendeels onveranderd, zij het dat de waarschijnlijkheid van een renteverhoging op korte termijn door de markten iets hoger werd ingeschat dan vóór de vergadering.
Voor een dergelijke renteverhoging in september pleiten de volgende argumenten. Ondanks het feit dat de rentebeslissing in juli unaniem was, werd het voorstel van enkele ECB-bestuurders besproken om onmiddellijk de rente te verhogen. Indien de energieprijzen de komende weken op het actuele hoge niveau blijven, zal dat voorstel allicht in september niet verdwenen zijn. Daar komt nog bij dat de ECB volgens Lagarde met de escalatie van het conflict naar de Rode Zee (met de daarbij horende opsprong van energieprijzen) bij haar beslissing nog geen rekening heeft kunnen houden vermits op dat moment de vergadering al afgelopen was.
Daarnaast omvat de verwijzing naar de risicobeoordeling die opnieuw in lijn ligt met die van juni mogelijkerwijze een subtiele boodschap. In juni verhoogde de ECB immers haar beleidsrente en noemde ze die beslissing ‘robuust’, in de zin dat ze in ieder van de beschouwde vier scenario’s nodig was. Die scenario’s gebruiken echter als technische veronderstelling de marktverwachtingen voor de beleidsrente. In juni, net zoals nu, gingen die marktverwachtingen uit van nog (ten minste) twee renteverhogingen in totaal. De vraag is of de ECB door haar verwijzingen naar deze scenario’s al dan niet die marktveronderstelling ex post valideert. Bij dat laatste argument zou eventueel ook de (dubbelzinnige) commentaar van Lagarde passen dat de markten “de reactiefunctie van de ECB heel goed hebben begrepen”. Lagarde bevestigde echter niet dat als een validatie van de marktverwachtingen mag worden geïnterpreteerd.
… en contra’s
Anderzijds vermeldde Lagarde ook expliciet dat de ECB nog steeds geen tekenen ziet van tweederonde-effecten op de inflatie in de eurozone. De ECB is volgens haar misschien wel bezorgd hierover, maar dat alleen is nog geen voldoende reden om de rente te verhogen. Ze verwees in dit verband naar de ‘corporate telephone survey’ van de ECB, die polst naar de geplande loonontwikkeling bij bedrijven. Ook de loonontwikkeling zelf, gemeten door de ‘wage tracker’ van de ECB, suggereert een afnemend groeipad van de lonen naar een niveau dat consistent is met de inflatiedoelstelling van 2%. Daaropvolgende ECB-communicatie suggereerde ook dat artificiële intelligentie, en haar potentieel voor automatisatie, de relatieve onderhandelingspositie van arbeid bij de loonvorming verzwakt. Het zou zo een oorzaak van neerwaartse druk op het groeipad van lonen kunnen zijn. Indien die hypothese correct is, zou dat betekenen dat de ECB niet, of slechts in beperkte mate, haar rente zou moeten verhogen om de onderliggende kerninflatie opnieuw in lijn met haar 2%-doelstelling te brengen.
Allicht nog één renteverhoging in september
Per saldo gaat we er op basis van de actueel beschikbare informatie vanuit dat de ECB in september haar beleidsrente nog éénmaal met 25 basispunten zal verhogen tot 2,50%. De belangrijkste redenen hiervoor zijn de opnieuw toegenomen inflatierisico’s na het einde van de wapenstilstand tussen de VS en Iran, en de recente ECB-communicatie die een renteverhoging in september niet uitsluit.
Eén renteverhoging zal volgens ons op basis van de huidige beschikbare economisch-financiële data volstaan. Gegeven de hoge geopolitieke onzekerheid kan dat uiteraard snel (opwaarts of neerwaarts) veranderen. We stellen vast dat de inflatieswaps nog steeds goed verankerde inflatieverwachtingen inprijzen.
De ECB herhaalt steeds opnieuw dat ze data-afhankelijk is en vergadering per vergadering beslist. Dat betekent dat ze haar analyse nu exclusief op de beleidsvergadering van september richt. Bijgevolg mag de ECB-communicatie dan ook niet worden geïnterpreteerd als een validatie van het volledige pad van de ‘forward’-beleidsrente. Voor de beleidsvergaderingen ná september is de onzekerheid daarvoor té groot.
Hebt u hierover vragen?
Contacteer uw private banker of wealth manager.
